款等。企业间
相互债务在计算企业总体对外债务负担时会互相抵消。但如果只计算部分企业比如国企债务规模时，这些企业间债务也应该算上。关于国企宏观数据有两套口径，
套是国资委，套是财政部，后套涵盖范围更广，因为很多国企不归国资委管。本节只讨论非金融类企业，因为图6-3中企业债务统计仅包括非金融企业。
(31)与GDP最可比企业数据应该是增加值，但国企整体增加值很难估算，各种估计方法都有不小缺陷。按张春霖估计（2019），国企增加值占GDP比重最近10年变化不大。
(32)比如，2017年所有国企资产中有45%被归类为“社会服务业”和“机关社团及其他”，而这两类企业营业收入几乎可以忽略不计。财政部没有详细解释这些究竟是什
企业。再比如，按资产规模算，2017年至少24%国企应被归类为基础设施企业，其中也包括地方z.府融资平台。这类企业对经济贡献显然不能只看自身资产回报，还应该考虑它们对其他经济部门带动作用和贡献，但这些贡献很难估计。
(33)关于私营企业包括工业企业在“4万亿”计划之后扩张和效率下降，可以参考清华大学白重恩、芝加哥大学谢长泰、香港中文大学宋铮研究（Bai,HsiehandSong,2016）。在房地产繁荣和房价高涨刺激下，2007年至2015年，A股上市公司中非房地产企业也大量购入
商业地产和住宅，总金额占其投资总额三成，这个数据来自香港浸会大学陈婷、北京大学周黎安和刘晓蕾、普林斯顿大学熊伟等人研究（Chenetal.,2018）。
(34)这种估计比较复杂，涉及房地产相关各行业投入产出模型。此处估计结果来自国家统计局许宪春等人论文（2015）。
(35)对上市房企成本构成估计，来自恒大经济研究院任泽平、夏磊和熊柴著作（2017）。
(36)这里75%与图6-3中企业债务占GDP154%，不能直接相比。图中企业债务只包括贷款和债券，而这里债务还包括房企应付账款等其他债务。在
国会计制度下，预售房产生收入，也就是在房子交接前所形成预收房款，记为房企负债。A股上市房企中，这部分预收款约占总负债1/3。国严格限制商业银行给房企贷款，所以在房企负债中，国内银行贷款比重直维持在10%—15%。然而这种对资金渠道限制很难影响资金最终流向，大量资金通过各种渠道包括“影子银行”流入房企。
(37)所谓“三道红线”，是要求房企在剔除预收款后资产负债率不得高于70%、净负债率不得高于100%、现金短债比不小于1倍。
(38)关于房企海外债数据和监管，可参考《财新周刊》2019年第29期文章《房企境外发债为何收紧》及2020年第37期文章《房企降杠杆开始》。(39)上海高级金融学院朱宁著作（2016）系统地阐释这种所谓“刚性泡沫”现象。
(40)本段中数字根据民国著名金融家张
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